11家券商一季度净利翻番，行情回暖与业务转型的双重奏

A股上市券商一季报密集披露，行业整体回暖态势明显，据统计，已有11家券商一季度归母净利润同比实现翻番，其中不乏中小券商的惊艳表现，也有头部机构的稳健增长，从营收结构看，自营投资、经纪业务与投行业务的此消彼长,正在勾勒出证券行业转型过程中的阶段性图景。

自营投资成为最大弹性来源。 一季度A股主要指数普遍上行，上证指数、沪深300分别录得温和涨幅，债券市场亦延续牛市格局，这为券商自营盘提供了较为友好的环境，不少中小券商由于自营规模基数较小、方向性仓位调整灵活，在权益与固收两端同时获益，净利润弹性显著放大，部分券商一季度自营收入同比增幅超过200%，直接推动整体利润翻番，相比之下，头部券商自营体量大、对冲比例高，弹性相对有限,但绝对增量依然可观。

经纪业务受益于成交活跃度回升。 一季度沪深两市日均成交额较去年同期明显放大，两融余额也稳步上行，散户与量化资金的共同参与，使得券商的代理买卖证券业务净收入普遍实现正增长，更为关键的是，佣金率下滑趋势虽未逆转，但降幅已明显收窄，部分券商通过财富管理转型，以金融产品代销收入、投顾服务费等方式部分对冲了通道佣金的萎缩，经纪业务从“看天吃饭”向“服务增值”的迁移,正在逐步显现成效。

投行业务继续分化，但负面影响边际减弱。 自去年下半年IPO节奏阶段性收紧以来，股权融资规模持续处于低位，一季度IPO家数与募资额同比仍大幅下滑，债券承销规模保持高位，并购重组业务有所回暖，部分券商在再融资、财务顾问等领域的收入填补了IPO的缺口，更值得关注的是，投行团队的人员优化与成本控制已基本到位，费用端压力较去年明显减轻，这使得即便收入端仍然承压,利润端的拖累效应也在减弱。

信用业务风险出清接近尾声。 过去几年持续压制券商利润的股票质押减值损失，在一季度显著减少，多数上市券商计提信用减值损失金额同比大幅下降，部分券商甚至出现转回，这一变化意味着，历经数年的风险处置与资产清理，信用业务的“坏账包袱”已基本卸下，利润表的“出血点”正在收窄，对于中小券商而言,这一因素的边际改善尤为关键。

成本管控仍在持续，但侧重有所调整。 一季度券商营业支出整体增速低于收入增速，规模效应显现，与过去两年普遍“降薪裁员”不同，当前的成本优化更多体现在结构层面：传统通道业务的投入收缩，而金融科技、研究服务、衍生品等领域的投入仍在增加，这种“有保有压”的策略,反映出券商从规模扩张向效率提升的转变。

值得注意的是，11家翻番券商的利润基数普遍偏低，去年同期，受市场大幅波动影响，部分券商自营亏损、减值高企，导致利润处于异常低位，本季度的“翻番”在相当程度上带有低基数修复的色彩，若与2021年同期相比，仍有不少券商的利润规模存在差距，这意味着,行业的整体盈利能力尚未完全恢复到历史中枢水平。

展望后续，二季度以来市场波动有所加大，权益类自营的可持续性面临考验；债券市场在利率低位震荡，进一步获取资本利得的空间收窄；IPO节奏虽有边际改善预期，但短期内难以大幅放量，券商利润的持续增长，将更多取决于财富管理转型的深度、机构业务的护城河以及风险管理的精细化水平。

一季度11家券商的利润翻番，是行情、基数与转型三重因素叠加的结果，它既不应被简单解读为行业全面繁荣的信号，也不必被过度低估，在资本市场改革深化与居民财富配置迁移的大背景下，券商的盈利模式正在经历深刻重构，那些能够在自营弹性之外，建立起可持续收入来源的机构,才有望在下一轮周期中真正拉开差距。