从盆景到森林，加快推动建立多层次REITs市场正当时

中国基础设施公募REITs试点运行四年多来,已经从“0到1”的制度破冰阶段，迈入了“1到10”乃至“10到100”的关键扩张期，截至2024年底，全市场公募REITs产品数量已突破50只，底层资产类型从最初的高速公路、产业园区，拓展到了清洁能源、保障性租赁住房、消费基础设施、水利设施等多元领域，成绩固然可喜，但将REITs置于中国庞大的存量基础设施和不动产资产版图中审视，其仍然是万里长征迈出的第一步，下一阶段的重中之重，是加快推动建立一个结构完善、层次分明、功能互补、富有韧性的多层次REITs市场。

多层次REITs市场的第一层含义，是底层资产类型的进一步扩容与多元化。 当前市场虽然覆盖面有所拓宽，但相较于国际成熟市场，仍有大量优质资产类别尚待“入场”，数据中心、通信铁塔、充换电基础设施、仓储物流中的冷库与高标仓细分领域、长租公寓中面向新市民群体的部分，以及旅游文化设施、甚至部分具备稳定现金流的市政公用事业资产，都具备发行REITs的潜力与需求，推动这些资产类型入市，不仅是给投资者提供更丰富的“菜篮子”，更深层的意义在于，让REITs真正成为中国经济转型的“活化剂”——新基建、数字经济和民生短板领域，恰恰最需要盘活存量、引入权益资金，而非继续依赖债务融资，多层次，首先要有足够宽的“资产光谱”。

多层次REITs市场的第二层含义，是市场结构的纵向分层——在公募REITs与私募股权基金之间，构建起通畅的“预备队”和“转换器”。 许多优质项目直接通过公募通道上市仍有难度，要么规模偏小，要么运营尚待成熟，建立一个从Pre-REITs私募基金、到私募REITs、再到标准公募REITs的梯次培育机制，至关重要，Pre-REITs负责“前期培育”和“资产孵化”，私募REITs承担“中场蓄水”和“机构定价”，公募REITs则实现“公开流通”和“价值外溢”，只有当这条纵向通道打通，资产才能像流水一样，在不同生命周期阶段找到最适合的资本载体，公募REITs的“源头活水”才不会枯竭，当前，部分机构已开始探索私募REITs的发行，但制度规范尚不明确，税收、登记等配套政策仍有空缺，亟需监管层明确规则，为这一中间层正名、赋能。

多层次REITs市场的第三层含义，是投资者结构的深度优化与专业化分层。 一个成熟的多层次市场，必须拥有差异化的投资者群体，形成长线资金锚定基本盘、专业机构贡献流动性、多元资本提升活跃度的格局，当前公募REITs的投资者结构仍以战略配售和网下机构为主，二级市场流动性不足，个人投资者参与程度有限，更重要的是，缺少专注于REITs投资的长期耐心资本，如保险资金、社保基金、企业年金的配置比例依然偏低，要建立多层次市场，就需要在投资者准入、产品设计、信息披露等方面进行分层安排：对长期资金给予更便利的参与条件和更稳定的分红预期；对专业投资机构开放杠杆工具和衍生品对冲渠道；对公众投资者则通过基金中的基金（FoF）、REITs指数化产品等降低单只标的的波动风险，唯有让不同类型的资金各得其所、各展所长，REITs市场才能真正形成有效的价格发现和价值稳定机制。

多层次REITs市场的第四层含义，是配套制度与市场生态的立体化构建。 没有一个健全的生态环境，所谓的“多层次”就只是空中楼阁，这包括但不限于：更透明的资产评估与信息披露标准，防止底层资产的“估值幻影”；更高效的一二级市场联动机制，包括扩募的常态化、再融资的多元化；更完善的风险处置与投资者保护制度，在市场出现极端波动或底层资产运营恶化时，有明确的应对路径和退出机制；以及推动REITs纳入主流指数、推出相关衍生品、建立做市商制度等，增强市场的深度与广度。

中国拥有全球规模最大的基础设施和不动产存量资产,这为REITs市场提供了无比丰厚的土壤，一片广袤的土地若只是零散种下几棵孤零零的树苗，永远无法形成气候，加快推动建立多层次REITs市场，本质上是完成从“盆景”到“园林”、再到“森林”的生态跃迁，这需要监管、市场机构、原始权益人和投资者形成合力，在敬畏市场规律的前提下，大胆而审慎地推进制度创新与实践探索。

当中国的REITs市场真正呈现出资产类型百花齐放、纵向梯队衔接顺畅、投资者结构专业多元、制度生态绿意盎然的景象时，它所带来的将不仅是数万亿资产的盘活与流动，更将是中国金融体系从“重抵押、重债务”向“重权益、重运营”转型的一道里程碑，那一天，不会因为我们等待而自动到来，只能依靠今天加快推动、点滴构建。